5月28日晚间，大参林（603233.SH）发布公告，更新了为子公司提供担保的进展。公告显示，本次大参林将为控股子公司合计向银行申请综合授信提供6亿元的连带责任担保。
值得注意的是，在这些子公司中，有些公司的资产负债率已相当高。据披露，比如子公司——新疆康之源药业有限公司2024年实现净利润1542.8万元，而资产负债率却近90%；伊犁康之源药业连锁有限责任公司资产负债率也高达78.44%。
图源：公司公告如此“危险”的担保让市场不禁担心其大参林的经营情况，而就在半年前大参林因为高质押率和“存贷双高”特征触发了鹰眼“高风险”预警。
截至2025年5月29日，大参林股价以17.30元收盘，单日跌幅3.57%，对应市盈率（TTM）20.18倍，总市值约197.02亿元。这一股价较其2021年6月的历史高点累计跌幅超7成，远超近4年医药板块的累计跌幅47.88%。
近十年最差业绩，毛利率连跌六年
大参林成立于1999年，由柯氏三兄弟柯康保、柯云峰、柯金龙共同创立于广东茂名，凭借“平价药房”模式迅速占领华南市场，2017年上市时门店数为2985家，市值不足200亿元。上市后开启激进扩张策略，通过“自建+并购+加盟”三驾马车，2024年门店数突破16533家，跃居药品零售行业第一。目前其主营业务以药品零售为主，辅以保健品、医疗器械销售。
随着门店数的激进扩张，大参林的营收规模也快速增长，2021年以前每年都以两位数的速度高速增长着，营收规模快速从刚上市时的74亿元增长至如今超过200亿元。
但2024年大参林却交出了近十年最差成绩，营收明显降速，净利润甚至发生下滑。
财报显示，2024年，大参林实现营收264.97亿元，同比增长仅8.01%，为近十年来最低营收增速；实现归母净利润为9.15亿元，同比下滑21.58%，是近十年的发展历程中继2021年以后第二次净利负增。
事实上早在2022年，大参林在营收上的颓势便已显露。从2022年开始，大参林的营收同比增长率逐年下降，一路从2022年同比增长26.78%降低至2024年的8.01%，而进入2025年，营收增速进一步下降，至3.02%。
图源：东方财富终端为何大参林如今增收不增利？
从利润表的角度来看，如今的大参林费效比实在不高。2024年，在大参林营收仅增长约8%的同时，公司的营业成本却增长超10%至174.01亿元，公司的销售费用也以超过10%的速度增长至61.93亿元。
而营业成本和销售费用这两项的销售占比合计达89.04%，这意味着大参林的大部分成本投入都以效率较低的方式拉动营收。
毛利率不断下滑的其中一个重要原因便是，集采药品限价销售。
早在2020年，浙江省医保局发布了《提升药品集中采购功能推进医保药品支付标准全覆盖改革方案（征求意见稿）》。
其中提到，全省所有定点零售药店执行统一的医保药品支付标准，在确定的医疗机构支付标准基础上上浮15%（不含国家和省谈判药品），最高不超过200元（以最小包装计）。
此后这样的限价措施在多省陆续施行，这对于商品中包含大量医保药品的医疗零售企业是个不小的打击。
门店平效逐年下滑，陷入规模、
盈利反比变动的“恶性循环”
但除了政策环境的变化，更大的原因在于，长期以来大参林所依仗的业绩增长模式受到了新的挑战。
上文提到，随着门店数量的高速增长，大参林保持着相当高的营收增速。但2020以来，这个相关关系却逐渐被打破。
随着线上购药平台崛起、社区药店密度趋于饱和，传统连锁药房既要应对租金人力成本上涨，还要应对集采药品限价的政策，这让医疗零售门店的平效逐渐降低。
据财报，大参林一直以来深耕的华南地区门店的盈利能力已经至少连续下降了三年，2022年到2024年该地区门店的有效月均平效分别为2679.44元/平方米、2469.70元/平方米、2336.89元/平方米。
据2024年财报，在华南地区，平均每家门店的有效月均经营面积为82.5平方米，这意味着2024年每家门店每月营收平均将减少约1万元。
图源：大参林2024年财报另外，尽管门店总数居首，但大参林的全国布局极不均衡。财报显示，2024年，华南地区的门店数高达6352家，比大参林在除华南地区以外的全中国的门店数都多；甚至华北、东北、西北、西南四个地区合计门店数占比也不足20%。
持续下降的平效让大参林陷入了“恶性循环”，规模持续扩张，盈利能力却逐渐下降。
违规信披，近年来合规问题频发
除了业绩、经营上遇到的困境，大参林的内部管理近些年也饱受诟病。
4月12日晚间，大参林发布公告，公司于近日收到广东省茂名市电白区人民法院下发的《刑事判决书》。
《刑事判决书》显示，被告单位茂名子公司犯单位行贿罪，判处罚金人民币400万元；被告人柯金龙犯单位行贿罪，判处有期徒刑三年六个月，并处罚金人民币50万元。
大参林表示，本次诉讼的一审判决结果对公司损益影响较小，不会影响公司的正常生产运营。
值得注意的是，大参林公告称，早在2023年8月18日，茂名子公司于收到茂名市监察委员会下发的《立案通知书》，对茂名子公司进行立案调查；于2023年8月24日收到茂名市公安局电白分局下发的关于公司实际控制人之一柯金龙刑事拘留的《拘留通知书》，其本人于即日起受到刑事拘留处置；于2023年11月23日收到广东省茂名市电白区人民检察院《起诉书》，以涉嫌单位行贿罪依法提起公诉。
然而，在长达半年的时间里，大参林对上述情况均未予以公告。
大参林表示，在此过程中，公司错误地认为该事项尚未对公司生产经营造成重大影响，同时因案件还在审理过程中尚未判决，公司对于相关信息披露要求把握不准确，未及时进行公告，公司就本次事件所造成的负面影响表示真诚的歉意。
这引起了证监会的不满。4月9日，大参林公告称，公司近日收到中国证券监督管理委员会广东监管局行政监管措施决定书，对公司董事长柯云峰、总经理柯国强、董事会秘书梁润世采取监管谈话的行政监管措施。
图源：公司公告而在此次因单位行贿涉诉之前，多地曾曝出大参林药店涉骗取医保基金案。大参林甚至还曾出现在广东省医保局曝光的医保基金违法违规十大典型案例中。
据广东省医保局曝光，汕尾市医保部门根据群众举报线索，调查发现当事人汕尾大参林药店有限公司海丰上埔分店涉嫌存在以欺诈手段骗取医保基金行为。经汕尾市医保部门立案查明，当事人员工陈某明伙同梁某杰，协助参保人员利用医保待遇套现医保基金，涉嫌骗取医保基金1.52万元。
广东省之外，南昌市也曾曝光多起大参林药店骗保案。
2023年6月，西湖医疗保障局对南昌大参林连锁药店有限公司大士院店进行监督检查，发现存在串换药品等违规行为，涉及医保基金1394.2元。对此，该店被要求责令改正，并被责令其退回违规医保基金1394.20元，被处1394.20元的罚款。
过去的增长模式如今遇到挑战，而合规性问题又如影随形，一场从上到下的改革势在必行；能否坚持改革，是大参林摆脱“规模越大、价值越低”的恶性循环的关键。
